4月3日，人民銀行官網(wǎng)發(fā)布一篇由央行金融研究所所長(zhǎng)孫國(guó)峰等人撰寫的工作論文《存款利率零下限與負(fù)利率傳導(dǎo)機(jī)制》，論文指出，在一個(gè)利率可以有效穿破零利率區(qū)間的銀行體系中，中央銀行可以實(shí)施明顯低于零的負(fù)利率政策以應(yīng)對(duì)通縮型衰退。由于全球的生產(chǎn)率增速和潛在經(jīng)濟(jì)增速在長(zhǎng)期都會(huì)處于低位，這意味著，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，與長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速相匹配的自然利率也將顯著低于歷史平均水平，貨幣當(dāng)局可以將負(fù)利率政策納入正常的貨幣政策工具箱。
2008年金融危機(jī)后，日本和歐元區(qū)相繼使用了負(fù)利率政策，目的是抵抗通縮，而瑞士和丹麥則采用負(fù)利率政策來(lái)避免匯率升值。然而，許多學(xué)者認(rèn)為負(fù)利率壓縮了銀行凈利差，造成銀行盈利能力惡化，主要有兩方面的原因：一是負(fù)利率政策通常是中央銀行對(duì)商業(yè)銀行存放在央行的準(zhǔn)備金支付負(fù)利率(征收利息)，這增加了商業(yè)銀行的成本;二是負(fù)利率環(huán)境中貸款利率大幅下降，降低了銀行的收入。
針對(duì)上述觀點(diǎn)，論文認(rèn)為，以上兩方面原因?qū)︺y行凈利差產(chǎn)生負(fù)面影響的隱含前提都是銀行出于擔(dān)心存款流失的顧慮，難以下調(diào)存款利率，特別是在接近零下限時(shí)?，F(xiàn)實(shí)情況中，在實(shí)行負(fù)利率政策的歐元區(qū)和日本，面向居民的零售存款利率也確實(shí)都難以進(jìn)一步下調(diào)且維持在正區(qū)間。
論文進(jìn)一步指出，根據(jù)模型研究顯示，正是因?yàn)樯鲜龃婵罾孰y以突破零下限，阻礙了政策傳導(dǎo)渠道，抑制了貨幣政策。相反，如果銀行內(nèi)部的利率傳導(dǎo)能更為暢通，負(fù)利率的作用將更加顯著。
“當(dāng)名義存款利率不能低于零下限，利率的波動(dòng)在很大程度上都由銀行部門承擔(dān)，銀行的凈利差被壓縮，造成銀行的凈資本和信貸供給下降，加劇沖擊的作用，存款利率下調(diào)的粘性嚴(yán)重?fù)p害了負(fù)利率政策的有效性。”論文稱。
因此，與現(xiàn)有文獻(xiàn)不同，該論文認(rèn)為銀行本質(zhì)上可以對(duì)零售存款實(shí)施負(fù)利率，并且負(fù)利率有助于避免信貸緊縮和通貨緊縮。
針對(duì)有觀點(diǎn)認(rèn)為對(duì)零售存款實(shí)施負(fù)利率會(huì)導(dǎo)致存款流失，進(jìn)而影響銀行信貸和資產(chǎn)擴(kuò)張的問(wèn)題。一方面，論文指出，實(shí)行存款負(fù)利率是否會(huì)出現(xiàn)存款大規(guī)模轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金，取決于存款負(fù)利率和持有現(xiàn)金成本的比較。根據(jù)橋水公司測(cè)算，目前歐元區(qū)和美國(guó)的現(xiàn)金存儲(chǔ)成本分別為0.4%和1.6%，再加上運(yùn)輸成本、保險(xiǎn)成本和交易成本，持有現(xiàn)金的總成本更高。而且，持有現(xiàn)金的保險(xiǎn)成本和交易成本與持有現(xiàn)金的數(shù)量呈非線性關(guān)系，當(dāng)持有現(xiàn)金的金額超出某一水平，保險(xiǎn)成本和交易成本將急劇上升。與居民持有現(xiàn)金的成本相比，即使激進(jìn)的存款負(fù)利率，比如-2%，也不會(huì)引起存款大規(guī)模轉(zhuǎn)移為現(xiàn)金。
另一方面，文章指出，雖然在現(xiàn)代資產(chǎn)負(fù)債表復(fù)式記賬的方法下，資產(chǎn)負(fù)債表是個(gè)恒等式，資產(chǎn)和負(fù)債方是同時(shí)變化的，但從理論邏輯上的順序看，在信用貨幣條件下，是“先有資產(chǎn)，后有負(fù)債;先有貸款，后有存款”，即銀行是通過(guò)發(fā)放貸款創(chuàng)造貨幣以擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表，而非通過(guò)吸收存款來(lái)發(fā)放貸款。因此，銀行業(yè)整體而言，并不需要擔(dān)心存款流失。
此外，出于數(shù)字貨幣替代現(xiàn)金將從機(jī)制上解決居民提取現(xiàn)金對(duì)負(fù)利率政策制約等因素的考慮，文章還指出，央行數(shù)字貨幣有利于負(fù)利率政策的實(shí)施，因此央行應(yīng)加快推動(dòng)央行數(shù)字貨幣的發(fā)展。
歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI創(chuàng)8個(gè)月以來(lái)新低
4月3日，歐元區(qū)各國(guó)陸續(xù)公布了制造業(yè)PMI終值數(shù)據(jù)。其中，歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI指數(shù)為56.6，創(chuàng)下近8個(gè)月以來(lái)的新低。
其中，德國(guó)3月制造業(yè)PMI指數(shù)為58.2，預(yù)期為58.4。法國(guó)3月制造業(yè)PMI指數(shù)為53.7，創(chuàng)下近1年來(lái)的新低。此外，意大利3月制造業(yè)PMI指數(shù)也創(chuàng)下近8個(gè)月的新低。
歐元區(qū)整體PMI進(jìn)一步放緩，也反映出制造業(yè)生產(chǎn)和新業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)均放緩。IHS Markit首席商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉姆森表示，市場(chǎng)不應(yīng)過(guò)于擔(dān)心歐元區(qū)PMI指數(shù)的下跌，一些地區(qū)的經(jīng)濟(jì)放緩也歸因于諸如惡劣天氣等暫時(shí)性因素。
在長(zhǎng)時(shí)間的刺激政策幫助下，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍保持強(qiáng)勁勢(shì)頭。歐盟統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，去年第四季度歐元區(qū)GDP增長(zhǎng)符合預(yù)期，同比增長(zhǎng)2.7%，維持近10年來(lái)最高增速。此外，歐盟28國(guó)GDP同比增長(zhǎng)2.6%。
(吳家明)
